對比美國酒店 中國酒店到底賺不賺錢？
新聞來源：宏輝智通 發(fā)布日期：2018-03-01 瀏覽次數(shù)：3467本文將中國和美國的酒店行業(yè)做對比，分析討論了兩國酒店的生命周期、管理模式以及投資回報率，希望能對國內(nèi)的酒店行業(yè)從業(yè)者有所啟發(fā)。
中美酒店集團(tuán)比較
中美酒店集團(tuán)具有諸多不同，為兩種不同的股權(quán)資產(chǎn)：
酒店發(fā)展周期不同：美國酒店集團(tuán)已經(jīng)進(jìn)入成熟期，而我國酒店集團(tuán)仍然具有較強(qiáng)的成長屬性(加盟店占比快速上升)。
管理輸出模式不同：我國酒店管理模式以管理加盟為主，國外酒店集團(tuán)以授權(quán)加盟為主。我國管理費用比例相對固定(中端及經(jīng)濟(jì)型)，國外管理費用比例分為基礎(chǔ)管理費(相對固定)與激勵管理費(與業(yè)績掛鉤)。
ROE驅(qū)動因素不同：伴隨未來加盟店占比的持續(xù)提升，我國酒店集團(tuán)ROE具備持續(xù)上行的條件。國外酒店集團(tuán)由于會計準(zhǔn)則變化及庫存股的影響導(dǎo)致ROE極高，在修正后基本維持10%的ROE水平。
酒店集團(tuán)生命周期
中國酒店集團(tuán)仍然處于快速擴(kuò)張期。美國酒店集團(tuán)已經(jīng)處于成熟期，基本以授權(quán)加盟的形式進(jìn)行擴(kuò)張。我國酒店仍然處于加盟店擴(kuò)張時期，且產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化較大(以中端型酒店替代經(jīng)濟(jì)型酒店)，未來加盟店開店速度將繼續(xù)保持高位，成長性仍在。目前國內(nèi)酒店集團(tuán)的自營占比處于17%～30%的區(qū)間，未來5年有望降低至10%左右，營收來源向加盟端傾斜。
美國酒店集團(tuán)自營占比顯著低于國內(nèi)酒店集團(tuán)，中國酒店集團(tuán)依然有較強(qiáng)的成長性。對比美國酒店上市公司與中國上市公司酒店主要經(jīng)營性資產(chǎn)，可以發(fā)現(xiàn)美國自營酒店占比極小(在1.2%～2%之間)，中國酒店集團(tuán)自營酒店數(shù)占比在17%～30%。美國酒店業(yè)已經(jīng)進(jìn)入產(chǎn)業(yè)周期的中后段，相對比較穩(wěn)定。中國酒店集團(tuán)從自營向加盟模式轉(zhuǎn)變的過程正在加速，17年以來各大酒店集團(tuán)新開店中絕大部分是加盟店，而2010年絕大部分是自營店。根據(jù)我國三大酒店集團(tuán)年報展望信息，未來自營店比例將會從現(xiàn)在20%左右下滑至10%。
國內(nèi)酒店集團(tuán)自營房間數(shù)停止增長甚至是負(fù)增長，加盟店則快速增長。未來五年中國酒店集團(tuán)的自營占比將會持續(xù)下降，對應(yīng)承擔(dān)的經(jīng)營性風(fēng)險也會逐步下降。中國自營房間數(shù)占比逐步下降來自于兩方面的驅(qū)動力：第一，加盟店房間數(shù)保持快速增長;第二，部分盈利能力不強(qiáng)的自營店將會逐步關(guān)?；蛘咿D(zhuǎn)化成加盟店。這個過程現(xiàn)在正在加速進(jìn)行。
中國連鎖酒店集團(tuán)自營房間數(shù)，在2014年前后就停止了高速增長，基本以加盟店擴(kuò)張為主。未來伴隨加盟店占比的持續(xù)攀升，凈利率水平有望持續(xù)增長。加盟店的擴(kuò)張符合規(guī)模效應(yīng)曲線，即費用相對固定，伴隨管理加盟店數(shù)目的增多凈利率會保持上揚趨勢。伴隨加盟店的逐步增多，公司核心投資價值從經(jīng)營能力和議價能力(自營方面)逐步變?yōu)槠放戚敵瞿芰?加盟方面)。中國連鎖酒店正處在這個時間窗口。
漸進(jìn)的管理輸出模式
我國酒店以管理加盟為主，國外酒店以授權(quán)加盟為主。加盟店分為管理加盟(management or manichised)與授權(quán)加盟(Franchised)兩類。我國以管理加盟為主，國外以授權(quán)加盟為主。管理加盟由酒店集團(tuán)派駐管理人員，對酒店品質(zhì)的管控相對更好。國外成熟酒店品牌以授權(quán)加盟為主，單體酒店管理人員的任免權(quán)利在業(yè)主，酒店集團(tuán)負(fù)責(zé)培訓(xùn)與持續(xù)督導(dǎo)，這種模式相較管理加盟更輕，凈利率更高。
我國加盟費以基礎(chǔ)管理費為主，國外高端酒店集團(tuán)以基礎(chǔ)管理費結(jié)合激勵管理費為主。國外高端酒店集團(tuán)的管理費用分為兩類：基礎(chǔ)管理費用(Base management fees)及激勵管理費用(Incentive management fees)。基礎(chǔ)管理費用以營業(yè)收入作為收費基數(shù)按照固定比例收取。激勵管理費用按照單店凈利為基數(shù)收取，采取階梯收費模式。激勵管理費一般只應(yīng)用于高端酒店集團(tuán)。我國連鎖酒店集團(tuán)產(chǎn)品集中于經(jīng)濟(jì)型及終端產(chǎn)品，一般只有基礎(chǔ)管理費用。
我國的供給存在區(qū)域及結(jié)構(gòu)性不足，在單店酒店產(chǎn)品質(zhì)量較差的情況下，依然可以經(jīng)營下去(地理位置優(yōu)越)，這會對整體酒店品牌產(chǎn)生負(fù)面影響。而國外的酒店相對飽和，同時單體酒店存在的時間也較為久遠(yuǎn)，酒店服務(wù)質(zhì)量經(jīng)歷過了市場的檢驗，因此授權(quán)加盟的比例要明顯多于國內(nèi)。這是國外酒店集團(tuán)管理授權(quán)加盟酒店比例較高的根本原因。長遠(yuǎn)來看，未來伴隨三四線城市管理水平的逐步提升，我國授權(quán)加盟模式有望逐漸興起，但是這需要一個極其漫長的過程。
中國酒店的投資回報率
與國外大型酒店集團(tuán)相比，我國酒店ROE水平仍有上升空間，國內(nèi)酒店集團(tuán)處在ROE的上升通道之中，屬于成長股。長期來看國外酒店集團(tuán)可以創(chuàng)造年均15%～20%投資收益率(市值增長+分紅)。
長期來看ROE水平約為投資回報率水平。國外酒店集團(tuán)ROE由于所有者權(quán)益為負(fù)值(或極小)，無法反映長期的投資收益率。由于國外酒店集團(tuán)上市較早，回購股份形成庫存股較多，導(dǎo)致所有者權(quán)益較小甚至為負(fù)，所以無法真實反映ROE水平(長久投資回報率)。
與國外成熟酒店集團(tuán)對比，國內(nèi)酒店集團(tuán)投資回報率整體偏低。2017年年化后，萬豪、溫德姆、洲際、華住、錦江和首旅的修復(fù)ROE分別為18.4%、15.6%、30.1%、22.5%、8.3%、10.15%，國內(nèi)酒店集團(tuán)整體低于國外。國外酒店集團(tuán)的分子ROE略高于國內(nèi)，而國內(nèi)集團(tuán)酒店在分紅上幾乎為0。對比國外，國內(nèi)酒店集團(tuán)的修復(fù)ROE整體偏低，未來仍有較大的增長空間。
加盟店占比的不同也導(dǎo)致了國內(nèi)外酒店集團(tuán)凈利率不同。加盟店屬于輕資產(chǎn)，基本上無需直接成本投入(只有后臺管理費用的攤銷)，凈利率遠(yuǎn)大于直營店，因此加盟店的占比越大，集團(tuán)的凈利率水平就越高。萬豪、洲際16年加盟占比分別為98.5%、99.6%，整體凈利率反映的基本上是加盟店的凈利率，因此凈利率水平很高，可達(dá)30%(考慮到所得稅率不同，極值可達(dá)40%);華住、錦江、首旅目前加盟占比分別為77%、81%、69%，遠(yuǎn)低于國際酒店集團(tuán)，因此凈利率水平普遍較低。
將凈利率進(jìn)行進(jìn)一步拆分，可以發(fā)現(xiàn)加盟占比、所處階段、規(guī)模對在國內(nèi)酒店集團(tuán)的凈利率上造成的影響，國內(nèi)酒店集團(tuán)仍處于擴(kuò)張階段(加盟占未來會大幅提升)。凈利/EBIT指標(biāo)上看國外比較平穩(wěn)，國內(nèi)有所差異;美國企業(yè)所得稅(35%)比中國高10%，但是國內(nèi)酒店集團(tuán)的杠桿率高，財務(wù)費用多，因此整體凈利/EBIT指標(biāo)未明顯高于國外酒店集團(tuán)，且根據(jù)杠桿率而有所差異。
國外EBIT/EBITDA普遍高于國內(nèi)，主要原因在于國內(nèi)酒店集團(tuán)直營店占比較大，經(jīng)營直營店需要支出大筆折舊攤銷，因此國內(nèi)該指標(biāo)低于國外。EBITDA/總營收反映了酒店集團(tuán)的規(guī)模效應(yīng)和所處階段，此外還有加盟店的占比。營收規(guī)模越大，管理費用占比越少，EBITDA利潤率就越高;同時，國內(nèi)酒店集團(tuán)目前處于快速擴(kuò)張期，需要支出大量銷售費用搶占市場，也對EBITDA利潤率造成一定影響;加盟店毛利率接近100%，因此加盟店占比越大，EBITDA利潤率越高。
國外酒店集團(tuán)的長期投資收益率在15%～20%左右，遠(yuǎn)高于國內(nèi)。國外酒店集團(tuán)長期平均每年可以貢獻(xiàn)5%～8%的分紅回報，而國內(nèi)基本上為0。從ROE、加盟占比、規(guī)模等多方面看，國內(nèi)酒店集團(tuán)仍處于成長階段，未來投資回報率仍有很大的增長空間。